投资要点：

　　工业生产小幅放缓。2021 年 5 月，规模以上工业增加值同比 8.8%，前值 9.8%，两年平均增长 6.6%，较上月回落 0.2 个百分点。5 月工业增加值环比 0.52%，与上月增速持平，低于 2020 年同期的 1.25%，与疫情之前同期基本持平，表明工业生产仍然相对较稳。出口交货值同比 16.9%，较上个月回落 1.6 个百分点，在基数并不算高的情况下，出口产业链小幅走弱，后续对工业生产的支持力度可能会有所减弱。分三大门类看，采矿业，电力、热力、燃气及水生产和供应业两年平均分别增长 2.1%和 7.2%，均较上月有所上升，制造业两年平均增长 7.1%，较前值小幅回落 0.5 个百分点。从具体行业来看，高技术制造业增加值增长较快，两年平均增长 13.1%，明显高于整体增速，其中医药制造业受疫苗需求大幅增长拉动，5 月同比增长 34.0%，电子及通信设备制造业同比增长 16.1%。此外，装备制造业也保持较高增速，两年平均继续保持两位数以上增长。其中金属制品、电气机械，通用设备分别增长19.2%、18.7%和 13.8%。

　　地产投资仍有韧性。2021 年 1-5 月，固定资产投资完成额累计同比15.4%，前值 19.9%，两年平均增速 4.2%，较前值上升 0.3 个百分点。5 月环比增长 0.17%，前值 1.49%，为 2011 年有统计以来同期最弱。其中，1-5月基建投资两年平均增长 2.6%，前值 2.4%，基建增速仍然上升较为缓慢，整体增速不高，主要由于上半年专项债发债节奏偏慢，全年专项债安排力度并不弱，下半年发行节奏有望加快；但另一方面，地方政府的债务压力仍然比较大，在高质量发展的背景下，传统基建难以出现大幅增长，往后看，全年基建增速可能会温和上行，整体上或仍然拖累固定资产投资增速。1-5 月制造业投资两年平均 0.6%，前值-0.3%，两年平均增速首次转正。制造业投资受原材料价格上涨的影响仍然比较明显，原材料制造业投资增长 24.2%，虽然较上月下滑 5.7 个百分点，但仍处高位。其中黑色金属冶炼投资增长 40.0%，化学原料及制品投资增长 31.8%。制造业投资增速整体仍然弱于固定资产投资增速，我们认为后续仍有一定的上升空间。房地产投资两年平均增长 8.6%，前值 8.4%，地产投资仍有比较强的韧性。地产销售两年平均增长 9.3%，前值9.3%，地产销售近期表现仍强，但从房贷数据来看，已经连续两月弱于去年同期，虽然有一定的基数因素在，但房住不炒的政策方向仍然非常明确，销售可能会逐渐走弱，对投资的支撑力度也会逐渐减弱。另一方面，土地成交价款同比下降较多，可能是受到集中供地新政的影响，未来对地产投资增速也会造成一定的扰动。

　　服务类消费可能加快修复。5 月，社会消费品零售总额同比 12.4%，前值 17.7%，两年平均增速 4.5%，前值 4.3%，消费小幅上升。4 月环比增长0.81%，前值 0.32%，要快于 2016-2019 年同期。4 月餐饮收入、商品零售两年平均增长 1.4%和 4.9%，前值分别为 0.4%和 4.8%，餐饮的恢复速度要快于商品零售。往后看，餐饮等前期受疫情影响较大的线下服务类消费可能会有较快的恢复速度，而商品零售恢复速度可能逐渐趋缓。

　　总的来看，出口对生产的带动作用可能逐渐会放缓，地产对圉定资产投资的支撑可能会减弱，服务类消费可能会加速修复，整体上国内外经济复苏的时间差所推动的出口带动作用可能会逐步减弱，经济上行的动能会有所弱化。上半年财政未明显发力，货币政策也相对中性，随着经济增速的放缓，政策上可能会有一定的空间。

（文章来源：东海证券）